以下是经过编辑的《淡马锡年度报告2019》媒体发布会问答记录。

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问题：在您对全球经济增长的展望中，您提到经济衰退即使在短期内不构成风险，但它在中期仍存在风险。去年同一时间，我们谈到了2019年和2020年初存在经济衰退的风险。那么，从经济恶化这方面来看，您是否可以确切给出一个时间表？

方静仪：我认为很难在这些事情上给出一个确切的答案，但我们从数据中可以看到经济增长正在放缓，那么问题是政策制定者将如何应对。我们预期会有一些降息措施，以缓解经济增长放缓带来的影响，而我们只能观察事态会如何发展。因此，我们所说的近期，大概就是未来6至12个月内预期不会出现经济衰退，但更长远的话，我们需要进一步观察实际情况。

谢松辉：而美联储决定降息的事实反映了他们担忧经济放缓并试图采取防范措施。因此，尽管减缓经济衰退的机制会因为美联储的决策而延迟，但十分清楚的是，我们都从方向上关切经济增长放缓的问题。

问题：我注意到美国占据上一财政年新增投资中最大的份额，而中国占投资组合曝险(即投资组合敞口)的比例也约为26%，是与新加坡并列最高。您能否与我们分享如何缓解中美贸易紧张关系所带来的风险的计划，尤其是在这些风险将影响中美两国未来经济增长的情形下？

魏思柯：我很乐意先来回答。我想您也知道，我们非常清楚您刚才提到的情况。考虑到我们正在努力追求的投资主题和趋势，我想美国仍然是我们很感兴趣的投资区域，现在也是如此。不过我认为，当我们在这种贸易环境或地缘政治环境中运营时，我们应该严谨，更审慎地对待一些事。可以说，我们花更多、额外时间，与我们的投资组合(公司)接触，试着了解我们现有投资所面临的冲击。因此，我们不仅是在这样的环境配置新资本。同时，坦白来讲也是在审视现有投资组合，并尝试找出其可能对供应链变化或其他类似性质事务产生的影响。所以，各方面都需要付出很多努力。不过，我们认为各个地理区域对我们是重要的、相关的、具有很有意思的投资机遇。

方静仪：补充一下，我们在这两个市场的大部分投资都是针对国内消费，所以相对来说隔离于您提出的那些议题的影响。例如，我们投资于金融、科技，也投资于就商业模式而言的消费科技，对吧，像腾讯、阿里巴巴、电子商务这样的公司和领域。因此，这些与出口主题相对孤立，主要倾向于国内市场。

谢松辉：我稍作补充。我们要留意的一件事是次级效应。根据我们投资组合的构造，我们认为近期直接影响十分微小、可以接受，但我们也担心经济逆风会导致整个世界经济增长放缓，这显然会影响到一切。所以，我们更加关注的是次级、三级效应，而不(仅)是一级效应。

问题：我有一个跟进问题，关于比较侧重国内市场的国内投资。基于刚刚我们所讨论到的风险，我们日后是否会看到更多那一类型的投资？

方静仪：是的，我想特别是看中国。实际上，中国多年来已开始进行的结构性转型，对吧？其经济体不再以投资为主导，而是转向以消费为主导；如果您有注意中国的制造业，它正在向价值链上游移动。中国不再是过去的低成本生产商。它其实已经往上提升，而且您会发现消费和服务业为中国经济增长做出的贡献越来越多。我们的投资组合也反映了这样的转型。我们在中国进行初期投资时，大部分是投入当地的银行，而近年来，我们不仅参与银行业，也把投资视角转向保险业，以及如刚才所说，消费、科技、生命科学等行业。所以，我想您可以预期，我们投资组合的演进将继续与中国更多的经济增长机遇相一致。

问题：我有一个宏观问题。请问您觉得中美贸易战最终结果会如何，而在制定整体投资策略时，您如何将这个因素纳入考量？

方静仪：我想，我们很难猜测结果会如何。因此，正如您所正确指出的，我们关注的是，这将对投资组合造成什么影响，以及我们接下来要怎么做。正如我所提到的，我们在每个市场的投资策略重点是其国内主题，未来也将如此。因此，我想，随着我们在探寻这方面的新投资机遇时，会寻求那些无论全球局势如何，都会具有稳健的长期结构性动力的公司。

我举个例子，在美国，我们不断增加在支付领域的投资。显然，如果增长放缓，所有人都会受到影响。不过，支付领域内的结构性动力会推动以电子支付取代现金交易，如电子商务等，甚至政府也在推动电子支付。因此，我们寻找的是那些即使在经济增长整体放缓的情况下，仍有别的因素驱动增长、支持其发展的公司。

谢松辉：我也想补充一点，由于供应链会随着发展而产生变化，我们也相信变化中仍存在投资机遇，我们只需做好准备并追踪发展进程。

狄澜：再补充一点。我们仍然认为美国、中国及欧洲有巨大的机遇。不过，我们也看到印度和东南亚的机遇增多。因此，每当市场出现一定程度的波动或干扰时，经常会有机会，所以我们也必须             清楚意识到在负面事件发生时，常常在其他领域同时也会产生积极结果。

问题：我想针对美中议题进一步提问。其中一个很明显的风险是这些贸易紧张局势开始蔓延至其他类型的纷争，例如潜在的科技战。我们都看到了华为的情况。很显然，科技是淡马锡关注的领域，您也多次提到了它。是否能请您分享一下淡马锡将如何应对可能会愈演愈烈的科技战，它将如何影响淡马锡的投资组合，以及淡马锡是否准备好调整对科技相关公司的看法？

谢松辉：也许我先开始说吧。是的，我们非常关注科技，但过去的8至10年内，我们一直专注于不太依赖进出口的企业，而是更多依靠科技创造新的商业模式、以推动技术和客户应用的公司。静仪和思柯举的例子也证实了这一点。

问题：大约7个月前，美联储采取了从紧缩到更加温和的政策。我想知道这对淡马锡投资组合产生了什么样的影响？循序渐进的还是突然、富有戏剧化呢？而且我猜想，直到当时，人们可能仍期望这段货币政策的特殊时期会在全球金融危机后扭转过来。您预计美联储的这个变化是否会使全球经济的管理方式发生更永久的改变？

方静仪：所以，我认为这显然是一个重要的变化，他们之所以这么做是因为他们看到了经济放缓，所以采取了降息的防范措施。我认为这对我们的意义是，如果低通货膨胀率和低利率环境持续，那么未来的回报会更加富有挑战性。那么，对我们来说，那意味着什么呢？我们应如何调整投资组合呢？我们谈到的其中一个主题其实是更早进行投资，更专注于私募市场，因为我们认为这在一些领域为我们带来了好的价值，而我们也确实从过往的非上市投资中获得过更好的回报。

因此，我们必须从整体来看待我们的投资组合，并尝试将它变得更具韧性，以及构建一个更有韧性的投资组合迎接未来几年。

狄澜：但我们也看到我们重点关注的领域存在越来越多的竞争。因此，正如您所知，现在有更多的资金在寻求收益，进入了我们喜欢的行业，并且估值保持上升趋势。当寻求与我们的资本配置相称的回报时，我们必须要明白的事实是，这将是一个价格高昂的市场，对于优质的资产，我们必须找到方法，确保我们从那些投资中创造长期价值。

因此，过去几年中，我们在替代选择、私募股权、增长股权，甚至是风险资本方面的配置增多，这一趋势在未来几年也将持续。因此，我们已为增强的竞争做好准备，我们需要确保我们专注于回报。

谢松辉：我想补充的是这不局限于新投资。我们确实有规模可观的投资组合。我们相信我们有很多很多优秀的投资组合公司。我们需要与投资组合公司携手创造更多价值、建立生态系统，我们相信可以从生态系统中能获益更多。

问题：那么，以这个框架(结构性趋势)为考量，淡马锡是否会更注重进入一些新兴市场，例如供应链？

谢松辉：嗯，我们相信，比方说亚细安(东盟)区域深具潜力，不仅是因为贸易紧张局势，也因为其人口结构。我们一直对该区域的发展保持乐观，我认为还有更多机遇等着我们去探索。

魏思柯：我也只是在这方面稍作补充，因为一些显而易见的原因，我们很难具体地概括回答。不同的行业领域也会有不同的影响，进行公开投资还是非上市投资，以及哪里需要资本，每一项我们都进行很精细的分析。

问题：现在，非上市资产占据淡马锡投资组合的40%，而10年前是28%。淡马锡近年来投资更多非上市资产的主要原因是什么？您们如何评估对非上市资产进行投资的风险，接下来这个比重还会继续增加吗？

狄澜：您说对了。约10年前，在2011年，上市资产占80%，非上市资产占20%。现在的比例是42:58。上个财年，我们约69%¹的新增投资都是非上市资产，这在过去10年一直呈上升趋势，我们认为接下来也会如此。这符合两点。首先，是我们的重点领域，无论是科技、生命科学、金融科技、消费还是综合农业，尤其是农业科技；这也符合我们看到的六大趋势。因为这六大趋势确实试图解决正在崛起的新事物中不同领域的结合问题，我们会在这些新事物中看到更多科学与科技之间的结合。因此，这往往要早得多，所以我们尝试参与这些趋势，以了解他们的发展动向，以及他们对世界、投资机会及我们的投资组合公司可能产生的影响，我们会将更多资金投入这项策略。因此，它的比重会日益增加。

如果您考虑到未来几年市场的波动性，基于我们过去的表现和我们的观察，非上市投资将在我们塑造未来投资组合的过程中，比方说未来10年，实现更好的回报。

¹从原先提到的48%更正了。

问题：请您简略说明淡马锡是否会让旗下一些非上市公司，尤其是如PSA国际港务集团这样的新加坡企业挂牌上市。

方静仪：我想上市这不是由我们决定的。这该由这些公司的董事会以及管理层来决定这样做来发展企业。

谢松辉：如果他们取得不错的回报，我们其实不介意他们是上市公司，还是非上市公司。

问题：您好，我只是想知道，您在4月投资于拜耳，跌了大概36%、37%。您认为还要多久才会看到投资回报？您对于其董事会和经营活动仍有信心吗？  

魏思柯：让我先回答吧。正如您所说，我们是以长远理念投资拜耳的。我们上午也提到了很多公司所顺应的多个趋势，尤其是更长的寿命和可持续的生活。这两者结合可能较其中一些趋势发挥更大影响。我们最初的主题是有机会投资一流的产品和品牌，而这至今仍然不变。由于这和我们对公司运营衡量指标的假设有关，他们在那段时间大部分时候符合，我们因此受到鼓舞。我们也密切关注(美国)中西部的洪灾，这方面将造成压力，但这些事是我们无法控制的。

但从基本的角度来看，公司的表现在预料之中。目前股价下跌无疑是一个事实，这是孟山都(Monsanto)业务组合中某关键产品诉讼所引起的不确定性因素而导致。我们在密切关注其进展。

回答您的问题的第二部分，公司监事会和执行管理团队的认真对待此事，做该做的事，让我们感到鼓舞。因此，我们在这项投资上所抱持的长远理念在今天仍然没有变，我们依旧很有信心。

谢松辉：让我从投资流程的角度加以补充。我们已经把诉讼风险作为投资中的主要风险因素之一。我们已经咨询过，我认为我们已完成整个应该进行的流程。如同所有诉讼案一样，我们确认这是一个二元风险，并在投资时已考虑到这一点。

魏思柯：值得一提的是，这也符合我们的资金形式。我们着眼长期利益。我认为，股价下跌，一部分原因是因为一部分人并没有多出的时间和能力去面对诉讼所引起的不确定性，不像我们一样有机会可以耐心等待。

问题：我想要确认一下，我能否假定，淡马锡这些年来变得更加规避风险，在投资方面较为谨慎，倾向投资于私募市场，而非公开市场？  

狄澜：我不认为这是风险承受能力或风险组合的改变，而是关于我们在哪里能找到机会。如果能够在私募市场找到更多机遇，我们会朝那个方向投资。不过，您也知道的，我们最近配置更多资金，或稍微多一些资金给处于发展初期的公司，这也是因为我们留意到正在发生的趋势。我们必须了解这些趋势。我们必须知道哪些是值得投资的。我们必须了解到这将如何影响我们的投资组合，以及这些将会是负面还是正面的影响，如果有不错的投资项目，例如更智能的系统、可持续的生活等，我们会想要站在新兴趋势的前沿。

谢松辉：实际上，我想要补充一下。公开（市场）投资会受到市场波动性影响，但这个波动性本身不算是风险。我们关注的是基本面风险、商业风险、行业风险、宏观风险。这跟您在公开或私募市场投资没有关系。所以，我们比较关注的是基本风险，而不是波动性风险。

魏思柯：坦白说，其中一些是目前的趋势。在美国，相较于历史，如今上市公司越来越少，这也是监管机构所关注的一个问题。在某种程度上，这是我们如今所面对的机会集合，有很多原因促使公司选择留在私募市场更久一些，包括之前提到的市场波动性、上市公司所面对的负担、信息披露等。

问题：我想请您进一步解释一下1年期股东总回报率的下跌。这虽然不是过去10年期间的最大跌幅，却似乎是最大跌幅之一。您如何解释呢？看了思柯提供的比较图，虽然说公开市场很明显也表现不太好，新加坡和亚洲(日本除外)的MSCI指数是呈负数的，但MSCI全球指数得到8%回报。请问为何如此？  

狄澜：请看我们的投资组合，26%在新加坡，26%在中国，亚洲除新加坡和中国以外的其他国家占14%，一共有66%的投资组合分布在这三个地理区域，是我们投资组合敞口的三分之二。所以当您看待MSCI亚洲(日本除外)指数和MSCI新加坡指数，拿我们三分之二的投资组合和指数表现对比联系起来，您大概得到我们所处的位置。

相对来说，针对MSCI全球指数来看，我们在欧美，尤其是美国的比重不足，但我们并非以这种方式来看待长期投资组合的构建。我们投资时深思熟虑，以长期可持续的回报为目标，再说全球经济增长来源于哪里呢？全球增长继续来自于亚洲。亚洲的加权资本还是很显著的。比起发达市场回报，预期中来自亚洲的回报也是很可观的。

如我们过去几年所见，美国公开市场有显著的上升，但我们在那里的曝险并不大。我们是在欧美的私募市场有大额曝险。我们相信，在欧美私募市场的持续投资将在未来带给我们很好的价值。因此在接下来的日子，根据我们资金所在的重点行业领域、六大趋势和地理区域，我们的回报将反映出我们投资组合的重塑。

因此，这1.49%的业绩表现，如果考虑到我们的投资组合有三分之二集中在亚洲，并且和亚洲过去12个月取得的回报比较，就能理解其中的原因。

谢松辉：我补充一个技术性的观点。请看看这个图表，紫色线代表10年期滚动回报率。您可以看到，我们在上个财年获得9%回报，而在这个财年之前是5%。这意味着根据不同的起点和终点，位置都已经移动了。由于全球金融危机对10年期的影响削弱了，因此我们的回报增加。这当中有点技术性的因素。

魏思柯：回应刚才所说的，有人指出美国是过去一年得到较多投资资金的受益方，这其实意味着我们在那些投资周期中进入的更早，一直着眼于长期表现，根据我们所处的经济周期，尽量在有充分价值的市场进行投资，我认为我们只需要耐心等待，让事情自行发展就好。

问题：据我了解，淡马锡也评估最低预期资本回报率或经风险调整后的资金成本。在早前播放的幻灯片中，我们看到了相当大的差距。以资金成本来看，我们是否可以说淡马锡的业绩表现不理想，以及根据您对于淡马锡投资结构的看法，特别是进入私募市场，您如何看待这个差距呢？您预计它会持续吗？在向淡马锡最终的股东，也就是政府，进行报告时，它是否会被视为表现欠佳呢？

方静仪：也许我来回答第一部分关于资金成本的问题。我们是这样看待资金成本的：当我们投资时，我们会承担一定的风险，因此我们为投资回报与风险进行了对比。例如，如果我们要投资于非常安全的资产，其资金成本应该比高风险资产来得低。所以，如您所知，我们在本财年确实没有达到资金成本，但从长期来看，我们的回报一般都高于资金成本。  

尽管如此，如果我们预期环境会恶化并将带来负回报，那么我们可能也会投资于不能达到我们股权成本但会带来正回报的机遇，因为这总比零回报来得好。所以，我认为我们应该考虑这一点。

狄澜：那么，我们的股东对我们有什么期望呢？就是确保我们的投资组合具有韧性，能够在很长一段时间里带来长期可持续的回报。这就是他们所依靠的净投资回报框架，也是我们所注重的。因此，我们过去10年一直有系统地调整投资组合以保持其韧性，以及在纳入市场风险的资金成本框架下力求获得回报。

您可以从这个幻灯片中看到全球股票投资组合，即橙色曲线，反映了一种回报情况，而我们投资组合的表现预计更好。我们也预期我们的投资组合比全球股票投资组合拥有更好表现的时间会多于其表现较差的时间。因此，对我们来说，确保我们专注于着眼未来的策略非常重要，而这正是我们的股东希望我们做的事。我们当前做的是为了确保塑造具有长期价值的投资组合。这也是补充静仪的观点。

问题：数据的滞后期一般有6至8个月。如果现在看前景悲观的话，淡马锡会怎样构建投资组合？您之前提到，淡马锡正在缩减投资规模。但考虑到数据可能稍后会回升，会采取哪些具体行动？还有一个问题，您会如何管理私募市场或非上市投资的估值风险？

谢松辉：我也许可以先回答第一个问题。当我们做投资组合的构建时，那不是一年的行动计划，而是未来10至15年的计划：在这一时间框架内，我们希望建立怎样的投资组合，接着往回想近期须要做些什么。这是我们思考如何构建投资组合的方式。

狄澜：我们每年都会探索一系列健康的投资选择，但只有觉得投资项目能给予我们预期的风险回报，并可以成为提供长期可持续价值的投资组合的一员时，我们才会付诸行动。这正是我们看待投资的方式。我不认为我们在缩减投资规模，我想只要看到价值，我们很乐意为其配置资金，尤其是投资于那些可以提供长期可持续价值的公司。

问题：我想要问有关脱售星桥腾飞一事。对于那些脱售资金，您有什么计划？

狄澜：哦，您指的是脱售收益，这是我们保留的现金总额的一部分，是混合型资金，也是我们(现金)配置的一部分。正如我们所提到的，我们自下而上地探寻机遇，只要时机正确，我们就会进行资金配置。按目前低利率、低通胀、低增长、低回报的情况来看，我们认为有必要保持谨慎，但也正因我们必须思考今天所观察到的地缘政治事件，推测他们的发展动向，并且就今日所见去掌握更多资讯，探索那些能够经受住商业世界中各个周期或结构性变化的机会。

问题：您谈到建立具韧性的投资组合，可是看淡马锡在新加坡的投资组合，其中一些公司属于传统工业，尤其是钻油台制造等，不再符合您所指出的结构性主题。而相较于世界其他国家，这些公司发展较缓慢，很难得到回报，持有这些公司是基于什么战略性考量呢？

狄澜：我们多年来受益于这些公司。实际上，这些钻油台制造公司经历了多次的全球周期变化，并不断改变自己、改变商业模式，不但为自己创造收益，也为股东创造回报。我想他们将继续探索如何在现有基础上进行提升。尤其是钻油台制造商，他们拥有工程技能，可探讨如何将工程能力运用在其他领域上，从而创造价值。我相信两家公司的管理团队正在非常认真地研究这一点，他们过去已取得成功，我们没有理由认为他们无法在将来再创佳绩。

问题：狄澜先生，您提到，您的观察是美国公开市场显著上扬，而这不是淡马锡有大额投资的领域，长远来说，举个例子，淡马锡比较关注亚洲这个增长区域。那我能不能这样说，无论其他公开市场的走势或表现如何，亚洲的长期展望和潜力始终会更受重视，即使这可能促使股东总回报进入负回报区域？

狄澜：我不会轻视我们在美国非上市投资的投资组合价值。所以，您看我们投资组合在过去10年的变化，就会发现从2014年我们在纽约开设办事处起，我们在美国的投资便显著增加了。2016年我们在旧金山开设办事处，这实际上为我们在科技、生命科学等核心领域的投资奠下了基础。

这种情况将持续下去。每年，我们都对美国、我们注重的未来投资领域和顺应六大趋势的机会进行大量资金配置。因此，如果您看具有未来20年回报概况的投资组合，这将会是一个重要的组成部分。

随着一些公司进入美国公开市场，可预期我们在美国公开市场的曝险也将增加。我们的非上市投资不会长久维持现状。就如科技领域常见的情况，这些公司可能还会再保持一段非上市的状态，但您会发现其实它差不多了。

现在如果您比较美国和其他地区的资金配置，我们在世界其他哪些地区进行投资？我们有很大部分的资金流向中国、印度，现在我们也关注东南亚。因此，相对来说，比起美国，或者甚至欧洲，您将看到有更多资金集中在亚洲。

因此，我们只有在经风险调整后的资金回报率符合要求的情况下才会进行投资，当我们投资于崛起的亚洲新兴市场时，我们也需要记得资金成本越高、风险在某种程度上相对增加，因此我们必须专注于投资在对的项目、对的趋势、合适的机遇及回报框架。

所以，我们不会采用一刀切的方式，正如我们之前所说的，我们是自下而上地进行。或许有这么一年，我们发现在美国和欧洲有许多投资良机，想要注入更多资金，然后在那之后的5年、7年间，这便会在私募市场或公开市场的投资组合价值上得到体现。这也得视我们公司的投资地区而定。  

谢松辉：让我补充几点。我们可以这么说，在某些特定阶段，新兴市场或亚洲的表现优于美国或欧洲市场。不同的只是这些阶段何时开始、何时结束。另一个您不妨考虑的是，亚洲的股票市场、资本市场与发达市场相比，发展还不足。所以，它有很多发展空间，实际在市场上持续投资的机构投资者数量依然很低。因此对我来说，这实际上意味着机遇，而不是威胁。  

魏思柯：我要说的是，我们的运营方式并不是在私募和公开市场中做选择，而是选择那些我们可以展现不同的观点以及配置资金的能力的地方。但我也同意狄澜刚刚所说的。我们投入相当数额的资金开拓美国市场，也参与了一些早期阶段和一些后期阶段的投资。从早期就参与的好处之一就是您可以继续成为该公司日后发展路上的资金提供者，发展之路可能包括上市。当这家公司上市时，我们成为它的公开证券持有者，那鉴于我们与管理层在追寻机会时并肩同行的经历，确实给我们提供了一些不同的视角。

狄澜：我想补充松辉所说的话，事实上，这些年来我们在亚洲所取得的回报是非常非常好的。它让我们相信，继续投资于亚洲是正确的。如果我们能继续系统化地、有意义地构建我们的投资组合，只要将来不发生任谁都无法预见的地缘政治事件，或不可预知的大规模事件，我们有信心这个投资组合在这20年间的表现将不负众望。

问题：我想谈谈，或询问有关会计准则的改变。这里提到，接下来你们将把持股比例低于20%的投资的未实现市值收益或损失计入集团净利润。我只想更了解目前有多少投资组合的持股比例低于20%，以及改变会计准则会给你们的投资组合带来怎样的正面或负面的影响？

方静仪：我想澄清几点。首先，我们将持股比例低于20%的投资的市值收益和损失计入损益表。我们向来在资产负债表里都有这么做。这些是未实现损益，对吧。所以，这些并非已实现的收益和损失。实际上，这些都尚未实现。因此，不同之处在于，他们不只出现在资产负债表，也出现在损益表里。因此，视股价走势而定，损益表每年将出现波动。

如果您看其中一个图表，您会发现持股比例低于20%的投资，约占整体投资组合的40%。因此，这是我们投资组合中非常重要的一部分。不过，我想我们希望大家看得更远一些。在任何情况下，我们的投资组合净值，也就是我们向来报告业绩的方式，已反映了这些影响，因此不会因会计准则的改变而有所不同。

问题：第二个问题也跟竞争和资金成本有关。由于机遇可以说是很有限的，淡马锡是否考虑整合目前所拥有的子公司？我粗略计算了一下，淡马锡现有约111家子公司，当中有些可能在某个领域有所重叠。因此，我想问淡马锡是否有集体投资的计划，并将如何重塑投资组合以抓住所有机遇？

狄澜：第二是关于您对子公司的问题。我们不想只为试图了解可行性而将子公司整合起来。从长远来看，这并不会发挥很好的作用。更重要的是我们尽力为这些公司增值，帮助他们走向我们希望看到的长期可持续的发展轨道。这些公司目前约占我们投资组合价值的35%，这个占比不小。他们是淡马锡的重要组成部分，更是淡马锡DNA的一部分，而且在各自领域具有竞争力。但这些领域正在改变。因此，我们必须与他们合作探讨，如何在适当的时候互相分享宝贵见解，以及我们能如何继续为他们增值，从而为所有股东创造价值（如果他们是上市公司），或为我们的利益着想。  

问题：您针对环境可持续性进行了很有力的介绍。但淡马锡将如何以实际行动进行投资，或是敦促其他公司效仿？我留意到你们去年脱售了一家棕榈油公司，如果没错的话，还有一家木材公司，而你们旗下的一些公司也终止了煤炭融资等项目。接下来，淡马锡会采取哪些策略以顺应您所指出的这一趋势？

狄澜：追求可持续发展是一段历程，对吧？它不是一次性的项目。它与您同在，共同前进，不断改善所做的一切。当中会有处于发展初期的倡议，以及不断推进的举措。那么，我们目前进行的四件事是什么？

从我们的年度报告及封面主题来看：观·思·行；观，我们现已制定环境、社会和治理(ESG)框架，并将它纳入我们的投资流程。这确保投资团队在进行每项投资项目时，都须考量环境、社会和治理因素，再由独立的团队进行评估并向投资委员会报告。投资委员会将非常认真地审视这些因素。这不代表我们不投资于碳排放量较高的公司，但问题是，我们是否可以帮助他们做出改变，帮他们变得更好，例如减少碳排放量。

第二点是思。这点非常重要，我们必须参与对话，跻身思想领导者之列。无论是关于联合国可持续发展目标，或是推动旗下公司或其他人采纳这些目标，我们都必须倡导我们的立场，用行动发挥影响力，6月举行的生态繁荣会议就是一个例子，这项活动从原本的半天已发展为为期一周的活动。

接下来是行，我们可以做两件事。第一，我们的碳足迹。我们希望在明年实现碳中和的目标。我们也希望旗下公司能尽早实现碳中和目标。其中一些公司已经展开了他们的历程。新加坡航空公司承诺在2020年前实现碳中和(增长)。新加坡电信已公开声明它们对碳中和的立场。我们希望到了2030年，整个淡马锡大家庭的碳排放量能减少50%。这是一段我们必须与旗下公司携手共进的历程，鼓励它们朝着这个目标前进，取得这些成果。所以，这是一个重要的环节。

行的另一个部分是投资于可持续解决方案。这来自于我们直接投资的项目，以及通过旗下公司进行的投资。您看吉宝、胜科、新加坡能源等，他们都是这段可持续解决方案历程的一部分。例如，他们进行水资源处理和废水处理等。这些都是城市解决方案，它们多年来不断地努力。它们能否做得更多？新加坡能源区域供冷系统，及吉宝的解决方案，对能源管理有着颇大的重要性，可把能源使用量降低40%至50%。

这些是我们想要鼓励旗下投资组合公司做的事情，也是我们的投资组合所蕴含的价值。与此同时，我们也会探寻机会投资于可持续解决方案。

问题：我有三个关于投资初创企业的问题。初创指的是多早？第二个问题是您如何做出选择，因为很显然的，这些公司还未盈利，所以您会考虑哪些因素？第三个问题是这方面的投资目前占了投资组合的3%。这个占比未来是否会增加？谢谢。

狄澜：我们在投资处于发展初期的公司方面采取多层次策略。我们拥有自己的创投公司祥峰，它旗下的资产管理规模大约值30亿新元，其中约10亿新元是我们的承诺资本。它们过去几年做得非常不错。我们有一套风险债务系统，用于辅助风险资本投资。淡马锡有一支专门研究B轮融资的团队。初创投资由祥峰进行，用我们投资的资金来了解动向。在B轮融资方面，我们有一支团队专门投资于B轮和C轮融资。他们正是首支发掘Impossible Foods这个投资机遇的团队。还有我们自身最主要的直接投资，就犹如我们的引擎，这也正是投资部门关注的部分。他们开始投资处于更早期发展阶段的公司，不只是早期，而是比早期更早的阶段，其中包括Ola、滴滴等。

目前占比是3.3%。这包括我们投资的早期基金、直接投资、以及由B轮融资的团队和创投团队进行的早期投资。这个占比是否会显著增加？我不觉得这会成为我们投资组合中非常显著的一部分。但您会留意到，当这些公司逐步成熟和增长，我们将有能力投入更多资金，帮助他们发展成投资组合中比较中期、后期发展阶段的公司，而不再被列为初创公司。

因此，我们真的很希望投资于这些公司，期待看到他们的突破。但正如我之前提到的，我们也能从中获得见解，帮助我们思考现有投资组合相关的议题，以及未来投资策略。

问题：今年是淡马锡近年来第二次出现脱售额超过投资额的情况。原因何在，可以透露更多详情吗？还有，你们打算如何处理脱售所得？

方静仪：去年年初我们认为美国处于晚周期，而且有衰退的风险。当时，我们担心美国在其财政刺激措施的影响下，经济可能过热、促使美联储提早加息，而那也许会导致美国陷入经济衰退。我们就是抱着这样的想法，加快了脱售的步伐，并且适度地调整投资。

今天，我想我们面对的风险略有不同，现今的风险更多在于美联储因全球经济增长放缓而降息。所以，我想即使个中因素略微不同，事实仍旧是全球处于经济扩张晚周期，而且目前正在放缓，在这样的环境下，我们保持审慎的态度前行。脱售所得方面，我们显然会考虑把一部分重新配置，投入我们认为在此环境中更具韧性的投资机会，所以您会时不时听到我们谈论投资主题和结构性趋势。我们认为，如果朝那些方向谨慎地进行投资，我们其实可以更好地塑造面向未来环境的投资组合。

问题：我们观察到新加坡市场所占的份额在过去3年中不断缩减，而中国市场的份额则不断增加。您是否预计中国市场的份额将在不久的将来超越新加坡市场？  

谢松辉：也许我先说吧。我们其实没有为任何特定行业领域或市场设定目标。我们采取的是自下而上的策略。当然，我们对在哪里配置资源和资金也有自上而下的视角，但这些都取决于机遇。尽管如此，中国是一个很大的市场，也展示出很多机遇。因此，中国从我们这里吸引更多在美国、欧洲的资金是很正常的。新加坡投资组合的份额虽然减少了，但以绝对金额来看，实际规模还是非常庞大的，而且仍在不断增长。  

狄澜：顺便说一下，对中国的投资也包括那些多年来在中国不断增加投资的投资组合公司。

问题：我想问一个比较具体的问题。淡马锡投资于中国的细胞疗法公司，我的问题是，为什么要在中国投资细胞疗法，以及是否会担心这些疗法的发展受到中国法律法规的影响？

谢松辉：其实，中国的生命科学发展取得显著发展。我们也见到有公司成功争取到非中国客户。实际上，他们是国际客户，来自美国、欧洲等，而这些公司也需获得美国食品药品监督管理局(FDA) 非常严格的批准。中国的药品监督机构所采取的标准并不亚于世界其他地区。我们信赖这点，也对此感到安心。在企业和政府机构层面上的创新水平和前瞻视野促成了这方面的进展，非常令人鼓舞。

问题：我想知道淡马锡如何看待香港近期的动态，你们是否有所顾虑，如果有的话，这将如何影响你们接下来的投资取向？

方静仪：我们看待这些事件的方式，主要是关注其如何影响我们的投资组合，以及我们该如何为此做好准备，目前我们没有直接投资于香港市场。我们确实持有一些在香港交易所上市的的股票，但他们的业务主要在中国大陆。因此，从这个角度来看，这不会对我们投资组合造成显著影响，这就是我们的立场。 

问题：我想提出有关印度的问题。正如您所知，莫迪总理刚刚再次当选，并制定了新的预算案，而且实际上，印度是它所属区域内的高增长经济体之一。请问淡马锡在印度有什么扩展计划？

方静仪：让我来回答吧。多年来，我们其实一直增加在印度的投资，并致力于此。从人民不断积累财富来看，印度是个极具吸引力的市场。莫迪政府在他的第一个任期内做了不少改革，我们期望他在第二个任期也能够继续。就像破产法，我们看到它有效地帮助银行解决公司不良贷款这个困扰市场已久的问题。我们也看到有关消费税的改革。我们希望他会在市场推行更多改革。

至于刚刚宣布的预算案，我们认为它是一个在财政上谨慎、利于长期发展的预算案。我认为，市场可能对它没有更多地侧重增长而感到有点失望，但对于我们来说，我们着眼的是长期发展，因此我们认为这个预算案是相当积极的。我们在印度的投资，将近一半是在金融服务、银行和保险业，我们会继续加强这些领域的投资。另一方面，我们在科技、消费方面也非常活跃，您也看到去年我们对OlaCabs的投资。我们准备花更多时间构建在这个区域的投资组合。

问题：我了解到亚洲市场比例占了投资组合的三分之二。请问日本市场的占比是多少，近期会否增加或缩减在日本的投资吗？为什么？

方静仪：我们一直都对日本市场十分感兴趣。我想那里仍有科技颇为强大的企业，因此我们也在这方面花很多时间。不过，我想到目前为止，我们在日本的投资还是非实质的。

谢松辉：高级管理层仍会继续造访日本，定期了解那里的动态。我几个月前才刚去日本。我们乐意探索机遇，如果遇到机会，将付诸行动。

问题：金融管理局日前宣布将颁发至多五张数字银行执照。您认为它将如何影响淡马锡在银行领域的投资？谢谢。

方静仪：我认为，关于金管局颁发数字银行牌照这件事，金管局其实被广泛视为是一个创新的监管机构，我认为这只是它试图在国内银行体系鼓励创新的另一个举措。如果您观察一下，就会知道新加坡银行体系其实很开放。过去已发出很多特许全面银行牌照。这个举措也只是历程的一部分。因此，我们认为鼓励进一步开拓创新是一件好事。希望新的参与者能有助于为未能得到充分服务者提供服务，以及满足市场需求缺口。

本地银行其实也可以拥有数字银行，他们也可以在这个条件下建立自己的数字银行。因此，我认为这对每个人来说都是一件好事。我不认为它会对本地银行带来显著的颠覆性后果。本地银行也一直在实现数字化转型，不断提升为所有新加坡人提供的服务。所以，我是从这个角度来看待这件事的。

问题：还有一个关于零售债券的问题。我们知道淡马锡去年发行的零售债券获得了热烈反响。淡马锡是否会继续推动零售债券市场的成长，例如，在未来推动淡马锡旗下公司发行更多零售债券？

狄澜：每当增加债券发行，我们就必须了解市场因素，对吧？我们会探讨市场机遇、利率、货币、需求等，才决定是否这么做，例如收益率曲线、周期等。这就是我们将持续以及时不时会探讨的事项，所以我不能给您一个确切的答案，因为这取决于我们是否觉得在对的时机，能取得正确的成果。我不能多加评论，因为目前我们一如既往地立足当下，不断评估机遇。

谢松辉：针对投资组合公司，这由他们的管理层来决定，我们不会影响他们的决定。

问题：我的最后一个问题关于新加坡。当然，您非常注重新加坡市场，而新加坡经济正处于结构调整阶段。请问淡马锡如何鼓励其投资组合公司，对员工进行技能再造及做好应对未来的科技性颠覆的准备？谢谢。

狄澜：谈到接下来的事情，我顺便说一下，松辉正在进行一些项目，我请他在这之后跟大家分享。接着说您提到的经济结构调整阶段。我不会称之为结构调整阶段，而是重新定位阶段。每个具有全球竞争力的经济体都必须考虑到这一点。世界正在改变，或者已经改变，对吧？而我们正处于工业4.0的时代，我们需要支持工业4.0，在生活的方方面面采纳科技，这也包括了新加坡的企业。

我们的许多公司正朝这个目标迈进，所以对他们来说，当他们考虑机器人、自动化、数据处理、数字化、人工智能、区块链对他们的意义时，他们也必须确保员工跟上步伐。我们总是取得成功的原因是因为我们与公司、工会和员工保持很密切的关系，这是一个优势。我们必须发挥这个优势，这包括所有公司都须进行技能再培养、技能提升、培训、再培训、职位设计、职位再设计、商业模式设计。这也是我们共同展开的旅程。我们已经在推动劳资政三方讨论行业转型蓝图的未来发展，但我们会更加迈进一步。职总平价合作社设立了企业培训委员会框架，旨在聚集公司、工会、员工及那些提供技能创前程培训的机构，为员工提供培训和提升技能，从而提高生产力，让各方受益。这就是我们在这个新世界里关注的事。

谢松辉：我稍作补充，在过去的四到五年间，我们的很多投资组合公司，其实我该说是所有投资组合公司都展开了某种形式的创新，特别是数字技术方面。我们知道的是，一半的投资都用于提高生产力和效率、自动化等，而另一半则用于创造新收入和新的增长机会。因此，我们其实备受鼓舞。当然，有些公司如星展银行、航空地勤服务业者新翔集团在这方面做得更多，其他公司也正在迎头赶上。我们感到欣慰，他们不仅没有固步自封，反而积极应对商业上遭遇的逆风，有些甚至走在更前沿。

方静仪：我只想补充一点，我们与工会、公司和劳资政三方密切合作，为员工提供技能再造和提升技能的机会。其实很多投资组合公司已经这么做了。例如，星展银行，您知道我们以前有很多银行出纳员，不过现在不需要那么多了，所以提供了技能再造，将他们培育成客服人员，在存款产品之上，探讨交叉价值投资产品等。因此，我认为我们的公司也已经在这么做，帮助他们的劳动团队度过过渡阶段。

问题：我们是否能了解何女士在公司做些什么事，以及领导层的继任交接进展如何？

狄澜：现在，她正在看着我们所有人。(笑声)您看，我9年前加入淡马锡之时，何晶女士鼓励我们所有人在这家公司发挥领导作用，她确保我们能够为自己、为工作伙伴，以及为依靠我们的利益相关群体开创未来。因此，身为淡马锡控股首席执行长，她很多地参与淡马锡资产管护方面的工作。她仍然密切关注我们大家，确保我们继续践行使命。资产管护和践行使命确实是她的关注重点。至于可持续发展历程也正是由她启动的，我们至今全心投入。这是她的角色，也是她身为淡马锡控股首席执行长的角色。

投资方面其实属于淡马锡国际的职责，多年来不断发展演进，现在我们的投资活动由淡马锡国际及其团队负责领导监督。我希望我回答了您的问题。