以下是经过编辑的《淡马锡年度报告2018》媒体发布会问答记录。

此文件已经过编辑，删除了无关内容、重复问题并调整了语法，以提高可读性。媒体所提问题并非依照提问顺序列出，而是按主题进行了分类。 

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问题：接着您刚才提到的要重新评估并放缓未来9-18个月的投资节奏，关于贸易战，我想请您谈谈对当下美中贸易紧张局势的看法。贸易紧张局势会如何影响淡马锡在这两个经济体的投资前景？谢谢。 

布凯南：我先谈一下对贸易紧张局势的看法，然后其他同事可用补充贸易战对我们投资的影响。首先，我们认为不会爆发对很多国家大范围货物征收惩罚性关税的全面贸易战。这显然是一个风险，但不是我们的基本观点。我们仍然认为贸易紧张局势会持续下去。目前征收的惩罚性关税规模较小，不会对经济增长造成重大影响。不过我们担心争端可能会升级。

现在我们高度关注的一个问题是，贸易争端是否会卷入美中两国以外的国家，如我们看到的，某种程度上它已经蔓延到加拿大和欧洲。这样的话，大规模贸易争端的风险就会上升。

目前，贸易争端会影响到谁呢？当然，首当其冲的是从事大量跨境贸易的企业，尤其是那些在生产流程中需要将产业内物资多次往返运输的企业。目前，我们没有投资这些产业，但这将是一个受冲击最严重的行业。当然，如果贸易战爆发，将会对很多市场产生负面影响。 

方静仪：补充一点，对于中国，我们新关注的领域在消费行业。我们很多新增投资都围绕国内消费主题，包括在科技、消费领域，致力于满足中国消费者医疗保健需求的投资。这是我们特别关注的领域。

问题：我能否回接着郑素亮和布凯南刚才停下的地方问几个宏观的问题？考虑到全球不确定性、与贸易有关的溢出问题等等，美联储是否会在本轮紧缩周期中踩刹车？

布凯南：我们认为美联储不会暂停紧缩。当然，如果美国陷入经济衰退，他们肯定会这样做。如果爆发了全面贸易战，也会这样做。但在我们可预期的情况下，目前的贸易争端只不过是对资本支出等计划的打破，我们仍然认为，美国经济拥有足够的韧性让美联储继续加息。

现在，双方已经形成了均势。如果贸易争端激化将会有负面影响，但是如果美联储不采取显著的行动，则会多少抵消掉一点这种影响，我们认为最可能出现的情况是：贸易局势仍然高度紧张，但是美国经济的潜在韧性仍会需要美联储继续加息。

目前，出现上述情况的原因之一在于，当前的财政宽松政策处在美国经济周期的相对后期阶段。一般来讲，采取财政宽松政策的目的是让经济在出现衰退后重新复苏，而目前的宽松政策出现在经济周期的较晚期。当美国经济的闲置产能非常有限时，这会导致货币政策更加复杂化，因此美联储就会考虑非常多。但我们的基本预测是，他们将会继续加息。

问题：您谈到贸易战将会对各个经济体产生影响，但是一般而言做贸易的不是国家，而是公司。我想知道，正在继续的贸易战或关税将会对你们投资组合内的公司产生何种影响，例如科技企业或工业企业?

布凯南：我先开个头，各位可以补充。截至目前，我们认为，从对企业发展和收入的影响而言，目前的关税影响还是比较小的。当然，特定企业会受到冲击，你说得完全正确。你也注意到了，它也会打击特定商品的价格。例如，当前美国大豆的价格已经开始下跌，洗衣机价格已经开始上涨等等。当然会有影响，但是对于我们的投资组合公司，这种影响很小。

但是从另一个角度看，正如你提到的，贸易战影响的是企业，而非国家。这一点很正确。我们需要考虑的一点是，如果贸易局势恶化，因为供应链会出问题，将会冲击许多区域内我们有投资的国家。

这将会是贸易战带来的直接影响。但是如果你看得更远一步，就会有其他公司，甚至有时同一家公司会说，好，现在你没法在一个国家，比如中国完成所有生产，那么你就可能会把某些生产流程转移到其他国家，例如越南和泰国。这些国家反而将受益于贸易战带来的迁移效应。所以在企业层面，影响将会非常复杂，就如你说的那样。

罗锡德：我们已经评估了我们的投资组合。我们对投资组合在各种经济环境下，包括潜在的贸易战的影响进行了压力测试。我们发现，如果爆发了会导致全球经济增长放缓的全面贸易战，贸易关税将会是对我们投资组合影响最大的间接因素。不过在亚洲，我们投资组合公司最多的地区，最关注的主题是新兴市场不断积累的财富。这些亚洲企业大多是以国内市场为主，所以关税对这些国家不会产生直接影响，但是会对市场信心和整体经济增长产生影响。

布凯南：再做一下最后的补充。如果观察本地区的基本面，会发现目前的基本面强于经济困难和危机时期，并且敏感度也更低。例如，如果美元汇率攀升，将会对新兴市场产生压力。然而，本地区大部分国家以及新兴市场资产对美元汇率的敏感度要低于过去，比如2013年削减恐慌期间。

我认为这是基本面改善后的结果。现在当然存在少量例外情形，我们也发现有个别新兴市场情况比较糟糕。但总体来说，新兴市场和整个地区基本面的改善将会使这些国家处于有利地位。

问题：有一个问题。[在淡马锡年度报告概览2018]第23页，针对各种情境进行了投资回报模拟测试，其中包括全球贸易战。我猜想这应该是一场全面贸易战，以及美国会经历一场货币政策冲击。现在你们已经分析了这些因素，或者完成了模拟测试。我对比了去年和今年测试的曲线，发现去年的钟型曲线较为狭窄，而今年的则更加平坦。我能否得出结论，你们的态度变得更加悲观，同时不确定性水平也有所提高？

布凯南：你很敏锐，说的很正确。我认为发生了两件事情。其中之一是贸易战的出现。贸易战的广度和深度都在增大，意味着更多国家将会实行高关税。现在我们已经能够感受到高关税的影响，我们认为关税还将进一步提高。我已经说过，我们不认为将会爆发全面的世界贸易战，但当下的贸易争端将会持续，并且已经产生了影响。如果目前的贸易争端继续下去，必然会对公司投资和市场信心产生影响。尽管这种影响将会给我们带来代价，但是我们不认为将会发生全球性的全面贸易战。

问题：我的问题与淡马锡今年投资组合净值创历史新高有关。我了解到，去年参与问答环节的高管团队对处在复苏初期阶段的全球经济表达了谨慎的态度，援引的理由是中长期风险。我想知道推动今年投资组合净值表现优异的原因或意外因素。

罗锡德：和今年相比，去年我们对全球经济前景确实更为乐观。这有一部分是因为目前我们觉得，我们已经进入本轮经济周期的晚周期，布凯南此前已谈到我们认为未来增长会放缓的所有因素。不过回答你提出的关于今年哪些领域对我们的回报贡献较大的问题，很显然，亚洲地区的银行板块，中国地区的银行板块以及区域内的其他板块都表现不错。这些板块的表现对我们的投资回报做出了贡献。

我们在韩国进行了几笔投资，比如Celltrion，表现非常出色，但总体来看，今年，亚太区在我们投资组合表现最突出，而亚太区也是我们投资组合占比最大的区域。

布凯南：在过去的几年里，我们实际上已经延缓了对于美国即将陷入衰退的观点。很多人都曾表示，这是有史以来美国历时最长的复苏之一，因此很快陷入衰退将不可避免。但在过去几年中，我们延后了这一观点，因为在我们看来，美国经济中仍存在大量闲置产能。我的意思是，有很多工人是可以返回劳动力市场的，之前是他们太过悲观了，这样将使美国经济继续强劲增长而不会引发通胀并迫使美联储加息。

之后，我们对导致美国劳动力参与率下降的因素做了大量研究。我们发现很多是周期性的因素：信心不足的工人。现在，我们看到，这些因素已经完全消失，闲置产能也消失了，这就是为什么我们现在说美国经济衰退的风险已经上升。所以今年的观点与去年和往年有所不同。我们认为美国经济衰退风险已经上升。

问题：接着前面提到的一个问题，目前你们最为关注的是一些新兴领域，我是指，你们在2011年重新调整了投资策略，开始关注科技、非银行金融服务、生命科学，综合农业，这些行业的比重从2011年占整体投资组合的5%增长到目前的26%。那么，反过来，哪些行业在整体投资组合中的比重下降了？

罗锡德：回到10年前，你会发现我们投资组合中比重最大的是金融服务以及电信、媒体和科技。今天，这些行业在我们的投资组合中仍然占据最大比重，但行业中的组合发生了一些变化。在过去，在银行服务领域，我们持有的几乎100%都是银行。但现在保险和支付等领域的比重更大，或者至少对这些领域的投资正在加大，后面静仪会谈到。 

同样，在电信、媒体和科技方面，我们过去主要投的是电信业，而现在科技领域的份额越来越大。正如你看到的，其中一些只是我们在这些更广泛领域之间的增减。尽管如此，整体而言，金融服务和[电信、媒体和科技]的比重与当时相比已有所下降，相应增加了生命科学、综合农业和消费领域等从前几乎未涉足领域的投资。 

问题：你们之前提到了新领域的投资比重从5%提升到了26%，那么对于金融服务和电信行业在投资组合中的比重变化，是否也能给出一些具体数字？

方静仪：我可以回答一些金融服务领域的问题。正如罗锡德指出的那样，在2011年之前，我们在金融服务领域的投资几乎清一色是银行股。今天保险已经占整体金融服务投资组合的15%左右，实际上，我们之所以进入保险板块，主要是围绕财富增长这一主题，与银行板块相比，我们发现保险的市场渗透率非常低。我们曾认为，在亚洲，在新兴市场，对于增长存在着诸多不利因素。之后，随着电子商务的兴起，我们发现支付是一个非常有意思的领域。我们认为电子支付和在线支付的重要性日益增加，因此支付在我们整体金融服务投资组合中的比重已经占3%左右。

史蒂芬•弗肖：我们以往所有的数据都已发布到了网上，过去很多年份的数据都可以查阅，媒体发布会结束后，我们可以向你说明如何查阅。

问题：我的问题是有关你们的资金成本。在过去几年中，你们的资金成本已降至约7%，我这么认为是否正确？之前的成本通常在9%左右。因此，我的问题是，据我了解，你们以由下而上的方式来计算资金成本的，但鉴于你们加大了对非上市类公司的投资，这些投资可能更具风险，当然预期的回报也会更大，那么你们的资金成本是如何降下来的？

即便是以由下而上的方式计算，从全球范围内来看，全球的资金成本正在上升。当全球的资金成本为零时，你们的资金成本为9%，目前全球的资金成本为3%左右，而你们的资金成本却降至了7%，你们是如何做到的？

罗锡德：实际上，如你所说，资金成本是通过资本资产定价模型（CAMP）自下而上的方法计算得出的，因此关键因素有两个：一个是无风险利率，另一个是市场风险溢价。而第三个方面实际上是各个行业的数据。简单一点说，你所提到的9%的数字，那是发生在2000年时期，当时的无风险利率远高于今天的水平。

我们在过去十年所做的第二件事是，有别于早些时候我们更多关注新兴市场，在过去十年中，我们更加放眼全球，比如在美国和欧洲国家，市场风险溢价要低于新兴市场。这两个因素的结合推动了最终综合数据的形成，正如你所说，这一数字在2009年达到了8%，现在四舍五入后介于7%到8%之间。

问题：我观察了你们净投资额，发现今年基本是过去十年来净投资额最高的一年，然而我之前从您这里感受到的一点是今年的大环境比以往更加严峻，很多人多觉得很难发现价值。请问您怎么来解释这种矛盾现象？

罗锡德：这个角度很有意思。我不会去特别观察每个特定的年份，并将上述情况归因于某些具体年份，因为最终我们所做的很多投资都是自下而向上的，我们很大一部分工作是通过谈判达成交易，而一笔具体投资最终可能会在4月份落定，这将是新财年的开始，也有可能会在3月份达成，那就归属于上一个财年。如果你观察一下我们上一年度的投资，我们当期的净投资是处在历史最低水平的。如果将两个年度结合起来看，你会发现我们的投资节奏是很合理的，实际上要比过去五年的平均速度来的更慢，但节奏是合理的。因此，某一年份的情况有时会因为特定投资的时间点而被扭曲。不过你的观点是正确的，与过去相比，我们现在确实对未来持更加谨慎的观点。

问题：我接下来的问题与非上市资产和上市资产有关。上一财年的表现如何，如果非上市资产的表现是优于上市资产，您是否会考虑在此类别中投入更多资金？

罗锡德：从较长的时间跨度来说，你说的没错，非上市资产带给我们的回报高于上市资产。如果单看最近一年，由于上市资产的市场表现异常强劲，过去一年我们持有的上市资产的业绩要优于非上市资产。

在较长时期内，这也是我们认为更具相关性的，非上市资产创造的价值超过了上市资产。从我们的角度来看，需要有一定的平衡，是不是？由于非上市资产的流动性明显较低，因此我们期望获得更高的回报，但与此同时，上市资产在货币化投资和对新兴机遇进行重新部署方面为我们提供了更大的灵活性。因此，我们在上市和非上市资产之间有60/40的组合比例，我们认为这是合理的。现在，如果我们发现合适的机会，我们会毫不犹豫地打破这一组合比例，因为这不是一个目标数字。但我们认为在上市和非上市资产保持某种平衡对我们是有利的。

问题：我想和您核实一下，上次您不断强调投资的竞争比您过去观察到的要激烈很多。我们已经看到，很多私募股权基金手握大量现金，而由于公开市场估值已很高，你们因此也适度转向了私募投资。一年后，公开市场的估值已变得更加高企。那么，仅从竞争的角度，您是否可以分享一下你们目前观察到的状况，以及你们将如何相应配置投资。谢谢。

罗锡德：就这一问题我想回应两点。首先，你说的没错，我认为，目前公开市场的估值与上一年一样甚至更高，更重要的是，如之前提到，我们对公开市场投资的看法变得更加谨慎。因此，出于平衡考虑，我们目前关注的重点再次转向在非上市领域寻找更多的机遇，寻找那些能够看到真正的价值并且适合我们投资主题的机遇，所以，这些是我们正在关注的，也是之前谈及的我们所广泛关注的六大趋势所涉及的领域，而我们的焦点也集中在这些机遇上。

第二点，我们同时也在寻找机遇，可以为我们的投资组合公司提供很多价值。这将让我们有别于竞争者，让我们真正看到机遇，这样我们就可以不必参与到竞价之中，在竞争中处于更有利的位置。我们拥有的一大关键优势是在亚洲的布局。当我们在科技等领域特别关注欧美的企业，这些往往是全球性的企业，当这些企业将亚洲市场定为发展目标时，我们可以帮助他们提供价值。

布凯南：关于你对公开市场的问题，我想略微补充一点。我们可以看指数的水平，这是最简单的方法，不过我们需要清楚，企业盈利的强劲，一部分得益于具有韧性的经济。这里我主要是指美国，但纵观全球情况也大抵如此。当然，对于美国，有一部分原因是减税和放松管制。因此，如果盈利环境有了显着改善，那么当然我们在考虑整体指数水平时，就需要考虑到这一点。

我们一段时间以来的期望是，我们会去抓住这一轮盈利增长。但随着联邦基金利率的上调，以及整体利率环境的走高，那么远期市盈率就会降下来。因此，更高的收益和更低的市盈率，这种情况已经被市场所反映。而我们现在所讨论的是，当放眼长远时，贸易摩擦以及美国经济陷入衰退的风险正在成为我们关注的焦点。

问题：关于投资竞争这一问题的第二部分是，当你们与私募股权公司等对手竞争项目的时候，能否谈谈你们经历了什么样的变化？这样的变化让你们的投资更为艰难了吗？你们是否需要付出更高的代价？

方静仪：我补充一下罗锡德之前在这个话题上所谈到的内容，当我们走出去向潜在的投资公司推广自己的时候，他们真正看中的是我们在亚洲的网络，在亚洲借助我们网络的能力。我们之前在介绍中谈到了Adyen，当我们将这家公司介绍给在新加坡以及在亚洲的投资组合企业时，我们着实推动了Adyen在亚洲的业务发展，这正是人们所寻求的。他们不只是需要你的资金，更看中你可以帮助他们发展业务。我认为这是我们真正拥有的并且可以带给所投资的公司的一项差异化优势。

罗锡德：我们一直在谈论公司生态系统，但我认为我们试图建立的是自己的生态系统。因此，在帮助这些公司的过程中，我们为他们提供增值，之后他们会去告诉其他公司，这对我们来说是一件自我实现的事情。对于其中一些公司，我们常常会进行一些反复投资。比如阿里巴巴，我们投资了他们的多个业务，我们投资了阿里巴巴、投资了蚂蚁金服、还投资了口碑网和菜鸟。

因此，通过这么做，我们建立了关系，建立了网络，对于市场上其他机构而言，这些都给予了我们更强的竞争优势。

问题：继之前关于淡马锡关注新兴领域的投资问题之后，你们提到你们观察到的六大趋势，并且科技领域是你们关注的焦点之一。我的问题是，你们是否打算在科技领域中的共享经济这一领域投资更多的初创公司？然而，这些公司对你们投资组合中的其他公司会产生颠覆性的影响，比如新加坡电信（Singtel）和其他传统企业，你们会怎么做？

方静仪：实际上，当我们考虑早期投资时，原因之一就是我们要去了解哪些潜在颠覆因素有可能会影响到我们目前的投资组合。所以这对我们来说实际上是非常重要的学习过程，实际上我想指出的一点时，我们的投资组合企业都明确认识到对创新和技术会对其自身业务带来的风险，他们都在采取非常积极的举措来应对这些问题。

比如星展银行（DBS），大家都知道，他们实施了大规模的数字化转型，无论是重新调整其IT架构使之更加灵活，还是改变员工的思想，从而在不同部门运用数据和机器学习。比如，他们使用聊天机器人自动软件来应答呼叫中心的呼叫。他们通过使用数据和机器学习优化自助终端（ATM）。因此，我们所投资的公司自身也在不断积极努力，保持与时俱进，并确保自身始终处于创新和数字化的最前沿。

在很多情况下，我们实际上会将我们的一些早期投资的公司介绍给投资组合中的公司，以便他们彼此能够合作，从而为彼此的客户提供更好的服务。因此，我认为在整个投资组合中，我们投资的所有公司都非常关注创新带来的变革。

问题：下面是关于风险投资或早期投资的一个问题。对于你们旗下的Vertex Ventures，可否透露该基金目前的资产规模及其投资回报，以及你们是否对其进行了额外注资？谢谢。

罗锡德：Vertex在过去几年里的表现十分出色，而且作为一家专注于几个市场的公司，他们目前是一家相当全球化的风险投资公司，其业务遍及美国、以色列、中国、印度和东南亚等多个市场。

在过去十年中，他们所管理的资产规模一直在稳步增长。近年来，除了淡马锡的资本外，他们也越来越多地获得第三方的资本注入。这可能部分是因为他们已经向市场展示了业绩。我不太确定他们是否已披露了他们的数据，但我可以肯定地说，就其在过去十年左右的回报而言，他们显然是全球表现最好的基金之一。

问题：就淡马锡未来的投资布局而言，新经济的颠覆者等已成为一个明确的焦点。那么物流、基建和传统的大宗商品类企业以及在“一带一路”概念的下的各类主题，将会被置于什么样的位置？当你们追求新经济的时候，这些行业是否过于陈旧？另外，对于“一带一路”，你们是如何布局的，这一概念是否是淡马锡考虑的因素？

罗锡德：嗯，我们的投资紧紧跟随我们提到的投资主题，所以我们不会将“一带一路”单独视为我们的投资主题。

尽管如此，我认为你提到的诸如物流等领域是我们所关注领域的重要组成部分。我们已经在中国投资了物流行业公司，最近，我想几个月前，我们宣布与腾飞集团（Ascendas）成立合资公司，共同开拓印度市场的机会。很显然，物流是我们关注的一个领域。

基础设施，通常为传统的重型基础设施，这类企业更注重运营，我们投资组合中的不少企业已为我们涉足这些领域提供了途径。但是，如果有特定的机会能够满足我们正在关注的一些主题，或者我们关注的领域，那么我们将会评估。

问题：谢谢。关于淡马锡领投的蚂蚁金服，您是否可以分享一些想法，如果可以的话，请尽可能详细一些。另外，您还谈到Go-Jek，是否也可以跟我们分享一下关于这家公司的想法。另外，可否再谈一下这些投资对你们投资组合中的公司带来的影响。展望未来，当你们打算投资这类企业时，您如何看待私募股权公司对此类交易的竞争？谢谢。

方静仪：众所周知，蚂蚁金服就是我们所说的新金融服务。它实际上是一家将传统金融服务与新消费者联系起来的科技公司。蚂蚁金服在中国拥有大约7亿零售客户，和6000万[商家]用户。当我们说他们拥有客户时，我们说指的是他们拥有客户的数据，这一点更为重要，因为他们现在有能力在客户中辨别，谁愿意支付以及客户的支付能力。他们实际上可以帮助传统银行进行信贷承销。这些客户传统上可能无法获得金融服务，因此蚂蚁金服真正地将更多的人口纳入到了金融服务网络。这是一种真正的普惠金融。

因此，他们已经通过支付宝系统建立了一个非常强大的消费者群体基础，然后他们可以通过这一体系引入金融服务产品，无论是贷款、储蓄还是保险。实际上他们正在与这一市场中的传统参与者合作，以非常全面的方式向那些过往服务不足的人群提供金融服务。我们认为这一点非常激动人心的。

同样，对于Go-Jek，情况也非常相似。 Go-Jek围绕打车和包含外卖在内的物流，打造了一个数字生态系统。他们在外卖和支付方面占有90%的市场份额，对吧？他们正在寻求解决消费者的痛点。如果你去过雅加达，你知道当地的交通情况并不很好，这时候，当可以有在拥堵的交通中穿梭自如的双轮助动车提供外卖和打车服务时，那实际上是非常有效的。

因为它们具有多种用例，所以实际上骑手们一天里可以被各种任务安排的满满的。例如，在早上和晚上，他们可以为客户提供上班通勤。在午餐和在晚餐期间，他们可以提供外卖服务。在白天，他们还可以投递包裹。因此，实际上，比起单个应用情景，它能够更大的发挥骑手的作用。因此，我们发现这些都是非常具有创新性的商业模式。我们认为它们是科技公司，而技术仅仅是一个推动更创新的方式提供商品和服务的手段。

问题：我的这个问题是希望得到更进一步的阐述。您之前提到过预计在未来9到18个月内将会放缓投资，那么9到18个月的依据是什么？以及据此如何安排其他财年的节奏？

罗锡德：我不会去拘泥于字面意思所指的9到18个月。我的意思是，这更像是一种观点，通常在我们考虑未来一到两年的投资时，鉴于到我们现在观察到的前景，我们会减缓投资步伐。

显然，我们必须在这段时期内对市场进行评估，然后适时采取行动。举例来说，如果我们确实看到经济衰退将提前发生而不是更晚，并且估值和市场出现大幅调整，那么事实上这可能是一次买入机会。而我们并不知道具体什么时候会发生。

所以，在这一点上，我们只是在观察并表示，在我们可以预见的未来一到两年的短期内，鉴于观察到的风险，试着放慢我们的投资步伐，以便当机会出现时，可以处在更有利的位置把握机会。 

问题：我的问题非常宽泛也非常简单。在全球投资方面，你们对世界上哪个地区最感兴趣？

布凯南：这个问题有点难以给出确定的回答，不过，可以让我尝试一下，希望在我说的不好的时候，其他人可以补救！

当我们环顾全球各主要地区时，它们都有各自的一些问题，无论是积极的还是消极的。当然，像美国，其经济增长具有韧性，但同时也伴有风险，当你进一步观察时，你会发现经济衰退的风险正在增加。欧洲将因此受到影响，但欧洲也有一些本土问题，包括意大利的政局。英国脱欧虽然尚未被提及，但显然我们也在关注这方面的影响。

在中国，有一些很不错的增长机会，不过贸易战问题需重点关注。新兴市场方面有很大的增长空间，但如果美国经济进入衰退或贸易战开始，那这些市场必然会受到影响。

所以不能说在这些地区之中，某一个从国家或地区情况非常的好。不如说某些国家存在的一些因素提供了不错的机遇，而这些机遇可能会受到其他一些事件的影响。

因此，你可能并不希望投资一家拥有大量产业内贸易的公司，并且这类公司还会受到全球贸易战的牵连，或像北美自由贸易协定崩溃或英国脱欧，亦或者其他任何可能发生的类似事件的影响。但是可能对某些特定的消费者技术或者生物制药或类似的东西更感兴趣，正如我们在之前提及的那样。所以我认为这不是关于一个国家或一个地区的问题，而是涉及我们之前概括的一些特定的可投资主题。

问题：我想问一下关于中国股市的问题，最近几个月中国股市大跌。依您看，这是对愈演愈烈的中美贸易战的担忧，还是反映了中国国内的问题？另外一个问题是关于你们中国银行持股的问题，你们是打算保持当前持股水平，还是打算减持？

方静仪：我们持有大量中资银行股的仓位，并且觉得仓位水平合适。我们期待继续维持这样的状态。我认为近期股价下跌确实反映了对当前贸易冲突日趋紧张的担忧，同时也可能反映了人们对中国经济增长会有所放缓的预期。

与此同时，监管机构的政策正在收紧，虽然比较谨慎。即使他们也通过降准等方式进行系统内流动性管理，但我们仍然预计今年下半年中国经济增长会略有放缓，这可以解释股价的一些变动。

布凯南：关于这一点，我补充一下。总的来说，就我们对中国的预期而言，我们认为中国聚焦于去杠杆和结构性改革，绝对是正确的选择，而且这些工作已经在进行。当然，还会有更多的措施出台。中国重点推进这两方面的工作是绝对正确的步骤，中国仍有一些政策空间来抵消贸易摩擦带来的影响。因此，我们预计中国的经济增长将逐步放缓，但中国还有一些政策性工具，而且当前结构性改革的关注方向也没有问题。

罗锡德：我也想说，中国A股下跌，我们大家都受到了影响。A股下跌显然是受到了市场情绪的影响，因为A股主要是散户市场。如果我们看一下更具代表性的MSCI中国指数，指数较年初只是略有下跌，与全球大多数其他市场相比没有什么不同，实际上可能比许多其他市场表现还要好。因此，我认为，对市场的看法有可能受近期A股大跌而影响，不过A股市场是由散户驱动，受市场情绪影响大。

问题：我们回头再来谈谈中国。你们与海航签署谅解备忘录已经有三个月了。我想问一下双方谈判的进展如何，海航联席董事长意外身亡，对谈判是否有影响，你们会加大对海航的投资吗？

方静仪：听到王健董事长去世的消息，我们感到震惊和悲痛。就目前而言，这对我们与海航集团的谈判没有任何影响。我们一向投资管理完善、实力雄厚的公司，并期待企业能继续保持这样。比如，佳美集团是全球最大的航空配餐企业，这是一家瑞士公司，经营范围遍布全球，我们很乐意继续持有这类公司的股份。

问题：我们再回到中国的话题，您刚谈到美国的时候，说要调整投资。我想问的是，你们对中国是否也是如此，换句话说，你们目前有减持的打算吗？

方静仪：我们说要调整投资步伐时，实际上指的是整体投资组合，不仅仅是美国市场。

问题：这么说，也包括中国？

方静仪：包括所有市场在内。

问题：在你们的投资组合中，新加坡的份额在持续下降，我想知道淡马锡对此是否有所担忧，换句话说，你们是否有意偏向于把新加坡打造成最大的投资目的地？

罗锡德：公平地说，我们在新加坡的绝对投资规模仍然在增长。我们在新加坡的投资组合规模在近两年有所增加，但在整体投资组合中的比重有所下降，部分是因为我们在世界其他地方看到了好的投资机会。

从某种意义上讲，这是很自然的事情。十五年前，我们的投资主要集中在新加坡。现在我们的投资遍布全球，我们刚刚谈到的投资主题会给我们带来长期可持续的回报，很多主题都是全球性的，因此我们会在美国、欧洲、中国等地寻找投资机会。

在发现恰当的机会时，我们会继续在新加坡投资，但我认为这是一个循序渐进的过程。境外机会可能会比新加坡境内更多，当然，这只是我个人的猜测。我想再次强调：我们在新加坡的绝对投资额一直在增长。

方静仪：我补充一点，我们对于全球各地区的投资比重并没有制定具体的目标，至于为什么是当前的比例，这实际上只是我们看到投资机会并开展投资活动的结果。

郑素亮：需要指出的是，我们说在新加坡的投资比重占27%，这只是对资产进行粗略估计的结果。我们投资了一些总部位于新加坡的公司，随着他们的成长和在全球的拓展，其海外部分将归入我们在其他市场的投资，而不是我们在新加坡的投资。当然，我们很乐意看到他们不断发展业务，并拓展到新加坡以外的地区。

问题：我想问一下你们投资电信公司的情况。我们看到，你们投资的新加坡电信、M1和星和电信都出现了股价大跌的情况。那么随着竞争日趋激烈，您认为这种情况会持续到年底吗？对于新加坡的电信业，你们有什么解决方法吗？谢谢。

罗锡德：在电信公司方面，我们持股最多的正是新加坡电信，你刚才也提到了，新加坡电信去年股价已经下跌。但我要再次强调，我们不能仅凭一年的股价涨跌来做判断。从长期而言，投资新加坡电信可以获得稳定的股息。如果放眼更长时间，比如说过去15年，新加坡电信的投资回报率达到了两位数。当然，现在新加坡第四家电信运营商开始崛起，使得新加坡电信面临竞争，而新加坡电信在过去应对过竞争的挑战。随着数字经济的发展，全球各地的电信公司都面临着挑战，新加坡电信等公司正准备做出适当调整。所以我会说，这是他们须经历的一个阶段，要想方设法熬过去，他们曾经做到过，我很有信心相信他们的董事会和管理层正在全力以赴，像他们曾经做的那样。

问题：我想问一下新加坡政府上周出台的新一轮房地产降温调控措施。有分析师认为，这些措施可能会对银行产生溢出效应。我想问问您对此的看法，鉴于星展银行是你们的一个主要投资对象，您认为会有影响吗？

方静仪：近几年，星展银行在新加坡乃至整个东南亚地区打造了多个业务增长引擎。按揭市场只是他们所处的众多业务领域中的一个，所以我们认为楼市降温措施不会对星展银行的业绩产生重大的长期影响。

布凯南：关于这一点，我简单补充一句，在全球经济增长相对强劲的背景下，新加坡的整体经济状况一向不错，目前的情况依然如此。

我们认为，楼市降温措施不太可能产生大范围的宏观影响。当然，这些措施肯定会对房地产行业产生影响。当然，如果从新加坡的整个经济形势来看，会发现它也面临我们今天谈到的贸易紧张局势和美国经济衰退的风险，但新加坡的经济强劲，有韧性，劳动力素质高，互联互通基础设施非常好，我们认为，不管出现什么情况，新加坡都能恢复过来。

问题：刚才看了Go-Jek的视频，所以我想问一下东南亚市场的问题。除了Go-Jek以外，你们在东南亚市场还有哪些投资？您认为这些投资对你们未来的投资组合有什么影响？

罗锡德：关于东南亚市场，我提一点看法。各位可以就其他方面进行补充。目前令我们感到欣喜的领域之一是东南亚数字经济的发展。之前我们和谷歌一起做了一份报告，报告预测到2025年，东南亚互联网经济的规模将从去年的500亿美元，增长到2000亿美元。我想说，自从发布那份报告以来，我们所看到的投资机会、所取得的进步已经大大超出了报告的预期。

这里有一项有趣的统计数据：印尼等市场的每日人均移动互联网使用时长约3.9个小时，几乎是美国的两倍。我们认为，有了这样的用户参与度，就会催生新的商业模式。就目前而言，很多新兴商业模式尚处于初创阶段，所以我们没有大规模投资，但是你看像我们的祥峰(Vertex)这样的平台，他们在过去9个月发掘了超过6个这样的投资机会并进行了投资。

因此，我们正在密切跟踪关注这类公司，我们认为在未来几年，随着它们发展壮大，将会为我们提供更多的投资机会。所以，数字经济是我们关注的一个投资领域，当然，我们也在关注其他几个领域。

麦蔼斌：我补充一句，我认为菲律宾和印尼等国有很大的经济结构性改革潜力，我认为这会给投资者带来不错的机会。我们一直都很开放，如果我们找到一些非常具有吸引力投资机会，能够通过我们的内涵价值测试，我想我们乐意看这些投资机会。

问题：我们再回到东南亚地区的问题，您能否透露一下你们对1MDB的投资力度，通过持有债券还是其他方式？

麦蔼斌：关于这个问题，我要澄清一下，我们没有投资过1MDB。这就是目前的情况。

问题：关于Azalea发行的私募基金债券，我们知道它超额认购7倍。你们是否会考虑再发行一轮，还是考虑推出淡马锡零售债券？谢谢。

方静仪：Azalea债券非常受欢迎，对此我们感到很欣慰，我认为它为散户提供了一种新的资产类别。这种债券实际上得到了一批经验丰富的私募股权基金的支持，我们希望将来还会发行此类债券。

罗锡德：不过你刚提到了零售债券，人们谈论得很多，但我想说的是，Astrea IV债券和零售债券不同。Astrea IV债券是证券化的私募基金投资组合，属于A级，可以追索。我们发行淡马锡债券，是因为我们自身的一般性融资需求，我们会自行决定发行的时间和方式，但这是AAA级发行人证券，以淡马锡的信用作保。我认为，这两者是有区别的，这两者的决策过程也大不相同。

问题：我想问一下关于Sheares Healthcare的问题。淡马锡的子公司Sheares Healthcare上周向Asia Healthcare Holding投资了5000万美元。您能否详细说明一下Sheares Healthcare的商业模式与淡马锡的商业模式有何不同？

罗锡德：Sheares是我们几年前在亚洲设立的医疗保健服务平台。我们在东南亚地区的医疗保健服务业看到了一个重要的投资机会。从某种程度上讲，我们确实会投资现有的管理层和公司，希望从中获益。

但当我们看到这样一个机会时，我们认为可以打造一个平台，建立管理层和董事会，然后让这个平台直接寻找投资机会，不管是绿地投资还是再开发等，以便在东南亚地区打造医疗保健服务。

所以说，Sheares是这个这种投资逻辑的结果，而我们上周在印度的投资就是Shears这个平台的投资成果。

几年前，我们成立了企业发展部，主要负责在我们认为具有吸引力的领域培育孵化新企业，Sheares是我们在这方面所做的努力的一部分。